Faut-il brûler les titres de dette ?

Il a suffi que Jean-Luc Mélenchon évoque la possibilité de « brûler » les titres de dette publique et que le milliardaire Matthieu Pigasse confirme la faisabilité technique de la manœuvre pour que le landerneau médiatique et politique s'agite de tous les côtés. Comme à son habitude, on a entendu tous les cris d'orfraie des indignés habituels en accusations d'irresponsabilité, de spoliation et de mensonges. On a encore eu affaire à ces pseudo-experts financiers qui nous annoncent l’apocalypse dès qu’on remet en cause leurs certitudes, sans jamais prendre la peine d’examiner les mécanismes monétaires et les conséquences réelles de l’opération. À les entendre, l’annulation de la dette détenue par la banque centrale provoquerait une catastrophe financière immédiate.

Et pourtant, sur le plan technique, Mélenchon et Pigasse ont parfaitement raison : l'annulation de la dette détenue par la banque centrale est possible. Lorsqu’une banque centrale détient des titres émis par l’État, leur annulation revient simplement à modifier les écritures correspondantes entre l’État et son institution monétaire. Autrement dit, un simple jeu d'écritures comptables, rien de plus, rien de moins ! Cela ne signifie évidemment pas que l’opération serait économiquement neutre, ni qu’elle pourrait être réalisée librement dans le cadre juridique actuel de l’Eurosystème. Mais il faut distinguer une impossibilité technique d’une interdiction juridique et d'une opération économique : ce sont trois choses radicalement différentes.

De plus, il faut déconstruire une comparaison trompeuse, souvent entretenue par les manuels d'économie simplistes en tous genres : NON, un État souverain ne se gère pas comme une famille ou une entreprise. Selon la théorie monétaire moderne (MMT)[1], un État souverain émetteur de sa propre monnaie n’est pas financièrement contraint de la même manière qu’un agent privé. Il ne doit pas d’abord trouver l’argent nécessaire à ses dépenses : ses dépenses créent des dépôts et injectent de la monnaie dans l’économie, tandis que les impôts et l’émission de titres jouent notamment un rôle dans la régulation de la demande et du système monétaire.

Cela ne signifie pas que la dépense publique soit sans limite : la véritable contrainte est celle des ressources réelles (travailleurs, énergie, matières premières, capacités de production). Lorsque la demande soutenue par la dépense publique dépasse les capacités disponibles de l’économie, la limite apparaît sous la forme de tensions inflationnistes. La dette publique n'est donc pas une dette familiale que les générations futures devraient rembourser, mais la contrepartie d'actifs financiers détenus par le secteur privé.

Rappelons que la France n’est pas aujourd’hui un État souverain sur le plan monétaire. Elle utilise l’euro, dont l’émission relève de l’Eurosystème, et la Banque de France constitue l’une des banques centrales nationales qui le composent. La question de la dette publique française ne peut donc pas être analysée comme si Paris contrôlait seul l’ensemble de ses instruments monétaires.

La Banque de France détenait, au plus fort des programmes de rachat de la BCE (PSPP et PEPP), près de 700 milliards d'euros de titres de la dette française[2]. La Banque de France étant une institution publique dont l'État est l'unique actionnaire, les intérêts et le capital versés par le Trésor public reviennent dans les caisses de l'État sous forme de dividendes. L'État se doit donc de l'argent à lui-même. Dès lors, pourquoi ne pas simplement effacer cette créance ?

C'est ici que les discours de Jean-Luc Mélenchon et de Matthieu Pigasse rencontrent leurs limites car ils font, consciemment ou pas, l'impasse sur le véritable obstacle : les règles européennes. On ne peut pas « brûler » la dette détenue par la Banque de France sans enfreindre l'article 123 du Traité sur le Fonctionnement de l'Union Européenne (TFUE), qui interdit strictement le financement monétaire des États[3]. La Banque de France ne fonctionne pas en vase clos puisqu’elle est un rouage du Système européen de banques centrales (SEBC). Procéder à une annulation unilatérale de ces 700 milliards d'euros imposerait immédiatement d'assumer deux conséquences majeures que l'on passe trop souvent sous silence :

- La sortie des traités européens, puisqu'une telle décision violerait le cadre constitutionnel de l'Union.

- La sortie de la zone euro (ou du moins l'exclusion de fait de l'Eurosystème), l'Allemagne et les pays dits « ordolibéraux » ne pouvant accepter la monétisation directe des dettes d'un membre.

Vouloir « brûler » ces titres sans aborder la question de la sortie de l’Union européenne ou de la rupture avec les traités de Maastricht et de Lisbonne est non seulement démagogique mais également illusoire.

Mais le problème d'une telle annulation réside surtout dans la réaction des marchés financiers internationaux. La Banque de France ne détient que 18 % de la dette française. Les trois autres quarts sont entre les mains d'investisseurs privés, nationaux et surtout étrangers. Si la France annulait unilatéralement sa dette auprès de sa banque centrale, la sanction du marché serait instantanée : perte de confiance, dégradation des notes souveraines et, par conséquent, explosion des taux d'intérêt sur les OAT (Obligations Assimilables du Trésor) émises pour financer le reste du budget. Prêter à la France deviendrait un risque élevé, et le surcoût de la dette privée viendrait annuler les bénéfices de l'effacement de la dette publique. Pour neutraliser ce risque et ne plus être à la merci de la spéculation des marchés obligataires sur les OAT, cela nécessiterait la réinstauration d'un « circuit du Trésor », un mécanisme historique (utilisé en France jusque dans les années 1970) où l'État contraint les banques et les assureurs à détenir un quota obligatoire de titres de dette publique à des taux administrés par l'État. Il faudrait là encore assumer une rupture totale avec le cadre financier européen.

Faut-il pour autant se résigner à l'austérité budgétaire et au remboursement jusqu'au dernier centime ? Absolument pas. Si l'annulation peut constituer un choc institutionnel majeur, d'autres solutions techniques, tout aussi efficaces sur le plan budgétaire existent :

- La transformation en dette perpétuelle : La banque centrale peut convertir ses titres en obligations perpétuelles à taux zéro (ou quasi nul). La dette reste inscrite au bilan, mais l'État n'a plus jamais à en rembourser le principal.

- ​Le roulement permanent (rollover) : À chaque fois qu'un titre arrive à échéance, la banque centrale rachète une nouvelle obligation équivalente. La dette est ainsi perpétuellement refinancée sans étouffer le budget national.

Le débat suscité par les propos de Mélenchon et Pigasse a au moins le mérite de révéler le caractère éminemment politique de la monnaie. L'annulation n'est pas une absurdité économique ou une impossibilité mathématique mais un CHOIX POLITIQUE de souveraineté monétaire. À l’image de Matthias Baccino, représentant de Trade Republic, qui réduit les choix possibles à une alternative caricaturale entre l’austérité financière et le chaos monétaire, les tenants du dogme refusent d'envisager d'autres voies par pur biais idéologique.

Face aux besoins immenses d'investissements publics (transition énergétique, réindustrialisation, services publics), le véritable courage politique ne consiste pas à promettre de « brûler » des titres de dette en feignant d'ignorer le cadre européen et la réaction des marchés sur les OAT mais à assumer l'intégralité de l'équation : soit en négociant la pérennisation du rôle de la banque centrale comme bouclier monétaire (dette perpétuelle, rachats massifs), soit en assumant clairement la rupture avec les traités européens, la réinstauration du circuit du Trésor et la reprise en main des instruments monétaires et financiers de la Nation.

La véritable question à se poser n'est donc pas « faut-il brûler la dette ? » mais plutôt : « qui doit avoir le pouvoir de décider de la monnaie, du financement de l’État et des limites que l’on impose à la dépense publique ? »

Nicolas Maxime